El éxito inicial de la salida del cepo no pasa sólo porque evitó una disparada del dólar sino también porque las tasas de interés no subieron en exceso. La clave está en que los depósitos privados están reaccionando favorablemente, especialmente los plazos fijos. En ese contexto, el sistema financiero siguió acumulando liquidez y le permite al Banco Central emitir letras para absorber los pesos excedentes a un costo cada vez menor. Si bien de este modo se modera el ajuste monetario, para continuar con esta tendencia será determinante a partir de ahora la evolución de las expectativas de devaluación y de inflación. El riesgo es que las tasas caigan por debajo de la devaluación esperada lo que alentaría nuevamente la salida de capitales. Al menos hasta ahora, no fue necesaria una megadevaluación del peso para la unificación del mercado cambiario sino un salto del 30%. No es un dato menor para la inflación, que ya viene con impulso por la fuerte expansión monetaria heredada y por los ajustes de precios que se dieron ante el cambio de gobierno.
Es cierto que el principal aliado para contener el dólar es el agro que, tras la eliminación de gran parte de las retenciones y la unificación cambiaria, aceleraron el ritmo de liquidaciones: en sólo ocho días hábiles de diciembre ingresaron 2.000 millones de dólares, casi lo mismo que lo liquidado en los tres meses previos. Es una “anestesia” efectiva ante el faltante estructural de divisas de la economía local (aunque el ritmo de liquidaciones se frenó en las últimas semanas). Pero revertir el cuadro llevará tiempo y no depende sólo del tipo de cambio. En todo caso, le da tiempo al Gobierno para llevar adelante una agenda que busque un acuerdo con los holdouts y la apertura definitiva de la cuenta financiera. El éxito de la salida del cepo no sólo implica aumentar la oferta de divisas sino también limitar la demanda. Si bien para la deuda con los importadores se estableció un bono o un esquema de pagos hasta junio, la clave es que la demanda de pesos no cae: junto a la suba en las tasas de interés, los depósitos privados, tanto en moneda local como extranjera tuvieron un fuerte repunte. La liquidez del sistema financiero en su conjunto siguió creciendo y le permitió al Central reducir las tasas de interés en las últimas licitaciones de letras, pese a los fuertes vencimientos. De hecho, mientras que en la licitación del 15 de diciembre colocó letras a 30 días al 38% anual, en la semana siguiente lo hizo al 33% en tanto que para las letras a 90 días de plazo bajó del 37,5% al 30%. Y esto no interfirió en el mercado de cambios donde el dólar se mantuvo estable, salvo la abrupta escalada de 50 centavos del martes 5 (ver página 36).
De cara a los próximos 30 días, la evolución de las tasas de interés dependerá de la fortaleza del mercado cambiario. Esperamos que la liquidación de las cerealeras retome su ritmo, incluso algo superior, lo que será más que suficiente para compensar una creciente demanda de los importadores. La clave pasa por el ingreso de los préstamos REPO de los bancos internacionales al Central, unos 8.000 millones de dólares. Las reservas internacionales tendrían así un importante repunte, aplacando aún más las expectativas de devaluación en los primeros meses del año que son de suma importancia para “manejar” las paritarias. Estabilidad cambiaria, pacto social y precios cuidados serán las armas para administrar la inflación en los primeros 100 días de gobierno. No hay que verlo como el modelo económico sino como un plan de urgencia hasta contar con mayores grados de libertad y autoridad política. Recordemos que Macri ganó por apenas 600.000 votos.
En su Informe “Objetivos y planes respecto del desarrollo de la política monetaria, cambiaria, financiera y crediticia para el año 2016”, publicado por el BCRA se destaca que su principal labor será la de estabilizar el nivel de precios. Para ello utilizará la tasa de interés como principal instrumento de regulación de los agregados monetarios de modo que su evolución sea consistente con el comportamiento pretendido de los precios domésticos (hacia las metas de inflación). Bajo esas condiciones, los depósitos en pesos seguirán subiendo por encima de los préstamos y con ello, la liquidez del sistema continuará muy elevada. Y así el Central podrá seguir reduciendo gradualmente las tasas de interés. A medida que el INDEC empiece a dar su veredicto en cuanto a la evolución de la inflación, el BCRA planteará los objetivos de metas de inflación, pero no creemos que eso ocurra hasta marzo. Claro, los riesgos siguen vigentes, con un contexto internacional, y Brasil en particular, nuevamente complicado, lo que obligaría al Gobierno a tener la flexibilidad necesaria como para seguir estimulado la confianza en sí mismo.
*ECONOMISTA, director de la consultora Analytica.
por Rodrigo Álvarez*
Galería de imágenes
Comentarios