Economía / 23 de julio de 2018

La Argentina verde: una paradoja dolarizada

Cómo gastan los argentinos sus reservas y cómo las atesoran. El desafío de invertir más. ¿Cuánto debe el Estado y cuánto le deben?

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El INDEC ha publicado cifras actualizadas de la “Posición de inversión internacional neta” (PIIN) del país. La PIIN contabiliza la diferencia entre los activos y los pasivos externos de la Argentina. Si esa diferencia resulta positiva, el país es acreedor neto del resto del mundo y, si es negativa, deudor neto. Una mirada a estas cifras revela mucho sobre la turbulencia cambiaria reciente y sobre los obstáculos para crecer sostenidamente.

¿La Argentina es un país deudor o acreedor del resto del mundo? Si contestáramos según el centimetraje que los diarios le dedican a la deuda externa, no dudaríamos en afirmar que es deudor. Y estaríamos equivocados. La Argentina es acreedora neta por 27.304 millones de dólares. Lo que ocurre es que, mientras el sector público es deudor neto, el sector privado es acreedor neto. El stock total de los activos que tenemos contra el resto del mundo llega a 352.513 millones de dólares.

Probablemente usted esté pensando que esos activos pertenecen a la clase de personas que suele aparecer en los Panamá Papers y, de nuevo, estaría equivocado. Pregúntese: ¿en qué ahorro yo? ¿Mi tía? ¿Mi primo? La respuesta sería: en ladrillos o en dólares. ¿Pruebas? El rubro de monedas y depósitos en divisas de la PIIN, que es el instrumento de ahorro en dólares del “chiquitaje”, acumula un stock de 173. 898 millones de dólares. La rentabilidad de estos dólares atesorados es baja o negativa (pues la inflación internacional es positiva). Si le agregamos la inversión de cartera, que realizan inversores más sofisticados, llegamos a 236.459 millones. El otro rubro importante que compone el activo son las reservas del BCRA, que el INDEC ubica en 61.726 millones y también tienen baja rentabilidad. Esto implica que una cifra similar a la mitad del PBI está invertida en dólares con muy bajo rendimiento, sin canalizarse hacia inversiones productivas.

Razones. ¿Por qué ahorramos en dólares? La introspección sugiere dos razones de peso. Primera: luego de hiperinflaciones y corralitos, parece poco conveniente colocar nuestros ahorros en un banco en pesos a largo plazo. Podríamos poner en riesgo fondos que tenemos para financiar la compra de una vivienda, nuestro retiro al envejecer o los estudios de nuestros hijos. La segunda razón tiene que ver con la inestabilidad. Cuando hay inestabilidad, el dólar sube abruptamente, la inflación se acelera reduciendo los ingresos reales y la probabilidad de perder el empleo aumenta. Bajo tales condiciones, los ahorros en dólares actúan como un seguro: valen más cuando ganarse la vida es más difícil.

Muchos afirman que los argentinos ahorran en dólares por “cultura”. Pero no es cultura; es puro cálculo sobre cómo defender mejor los intereses de nuestra familia. ¿Pruebas? Tome un argentino, deposítelo en Chile que tiene un sistema financiero doméstico estable y poca inflación y comprobará que empieza a ahorrar en pesos chilenos. Nos sorprendería que ese argentino pierda el gusto por el asado, pero es fácil que cambie sus estrategias de inversión. Los argentinos atesoramos dólares por la inestabilidad y el subdesarrollo financiero asociado a la falta de credibilidad. Como la rentabilidad de invertir en dólares es baja, la inestabilidad y el subdesarrollo financiero nos obligan a elegir entre una inversión mala en dólares y otra peor en pesos.

¿Cómo contribuyó este rasgo estructural de nuestra economía a la crisis cambiaria? El gráfico muestra cómo varió la PIIN de cada sector entre el cuarto trimestre de 2015 y el primer trimestre de 2018. Las barras del sector privado y del Banco Central son positivas y más o menos iguales porque ambos aumentaron sus tenencias netas de dólares. En 28.092 millones de dólares el sector privado y en 26.996 millones, el Central. ¿De dónde salieron estos dólares? Normalmente, cuando un país acumula dólares –como el caso de China–, es porque tiene un gran superávit de cuenta corriente. Pero en este lapso nuestra cuenta corriente arrojó déficit. Los dólares, por lo tanto, se consiguieron con endeudamiento. ¿Y quién se endeudó? En el gráfico, la barra negativa del sector público indica que es este sector el que más crédito tomó. Su endeudamiento neto aumentó en 76.363 millones de dólares. El pequeño resto (7.908 millones) lo explica la deuda de los bancos por los depósitos en dólares.

El cuadro que surge es claro. Por un lado, el sector público se endeudó para que el Banco Central compre reservas. Esto tenía sentido porque la era K dejó al país con muy pocas reservas. Pero, por otro lado, el fisco también se endeudó para hacer posible que el sector privado invierta sus ahorros en divisas. Esto tiene mucho menos sentido. ¿Por qué pasó? Porque, para asegurar una amplia coalición en pro de la gobernabilidad, las autoridades dejaron atrasar el tipo de cambio. Con dólar barato los que pueden ahorrar están felices comprando divisas. Veterano de varias crisis, el ahorrista jamás desaprovecha una oportunidad de comprar dólares baratos. Intuye que tarde o temprano el mercado va a inducir la corrección. ¿Y los que tienen ingresos insuficientes para ahorrar? Están también razonablemente satisfechos porque consumen más: la comida es más barata, al igual que electrodomésticos y turismo.

Consolidar la gobernabilidad sobre la base de la coalición del dólar barato es políticamente potente, pero difícil de financiar cuando las condiciones financieras empeoran. No es al primer gobierno que le pasa. En este caso, hubo varios detonantes: el petróleo subió, hubo sequía, Brasil no se repone, subieron las tasas de interés en Estados Unidos y están fluyendo menos capitales a los emergentes. Así las cosas y con endeudamiento creciente del fisco, los prestamistas se formularon una pregunta elemental: si los dólares se están usando para dejarlos inmóviles en el Banco Central o en el portafolio de los particulares y, también, para hacer turismo y financiar consumo, ¿cómo va a hacer el sector público para devolver los créditos? Como la política económica no brindó una respuesta clara, los dólares dejaron de entrar, se hicieron escasos y, obviamente, subieron de precio aun cuando el Central usó reservas para evitarlo. Hubo que recurrir al FMI, único prestamista contra-cíclico de envergadura.

Siendo la coalición del dólar barato infinanciable, para retomar el crecimiento habrá que estructurar una coalición alternativa basada en otros principios. Esa coalición debe ser consistente con un tipo de cambio más competitivo. Y tiene sentido: para crecer necesitamos importar bienes de capital e insumos; para financiar importaciones necesitamos exportar y si el dólar se atrasa exportamos poco. Además, se hace muy difícil sustituir importaciones y generar empleo por esa vía. Con dólar más competitivo, no obstante, podría ser más difícil bajar la pobreza. Por ello, la nueva coalición deberá ser muy efectiva en sus políticas de protección social. Pero más allá de esto, hay que considerar que el arma más potente para derrotar a la pobreza es la creación de empleo y para esto es esencial que aumente nuestra alicaída tasa de inversión. Por eso, una lección que se sigue de nuestro análisis es que, si nos vamos a endeudar, que sea para invertir, no para financiar viajes y atesoramiento de dólares. Aunque, a decir verdad, sería mejor no endeudarse mucho y para ello una coalición pro-crecimiento debería crear las condiciones financieras para que la gente invierta sus ahorros “adentro”. Para esto es vital seguir reforzando el marco institucional de la economía que es, a su vez, un trabajo para la política. Es a ella a la que le toca construir los consensos para sustentar una coalición en pro del crecimiento con inclusión social y calidad institucional. El Congreso dio un paso con la reciente ley para el mercado de capitales. El Ejecutivo, los gobernadores y otros sectores deberán acordar cómo corregir el déficit fiscal y plasmarlo en el Presupuesto. Y falta mucho más. ¿Es posible? La Constitución Nacional fue posible y surgió luego de un período extendido de conflictos. ¿Por qué las crisis macroeconómicas repetidas habrían de matar la confianza en que podemos crearnos una oportunidad? Después de todo, ¿quién quiere seguir ahorrando en dólares para financiar la creación de empleo en otros países mientras continúa viviendo en una Argentina donde sus hijos no encuentran trabajo? ¿Por qué seguir condenándonos a elegir entre un negocio malo y otro peor?

* ECONOMISTA. Profesor de la UBA
y la Universidad de San Andrés.