Demanda insaciable: una aspiradora de dólares

Fuera de los países que tienen al dólar como moneda oficial, Argentina y Rusia son los dos sistemas en que la tenencia de billetes norteamericanos entre sus ciudadanos. Según estimaciones del INDEC, al cierre del segundo trimestre de 2025 había US$269.375 millones en cuentas en el exterior o en cajas de seguridad y efectivo fuera del sistema financiero local, lo que popularmente se conoce como dólares bajo el colchón. Si dólares hay, la gran paradoja es que pareciera que nunca alcanzaran, ante una demanda inagotable. Claro, quién los tiene no es quién los precisa…

Moneda importada. A diferencia de otros países, Argentina atravesó un proceso de décadas de erosión en la credibilidad de su propio signo monetario. Este mecanismo, que economistas como Ricardo Arriazu subrayan de importancia esencial para explicar el comportamiento del mercado cambiario en Argentina, desvirtúa el punto de equilibrio tradicional de cualquier mercado. A mayor inestabilidad, crece la demanda de dólares y con ello su precio. La oferta (constituida básicamente por exportaciones de bienes y servicios) tarda en crecer por más que haya pronósticos optimistas con respecto a la evolución del saldo exportable de los sectores mineros y energéticos, que ya son realidad revirtiendo el déficit comercial que existía hasta el año pasado.

El gran temor desde que los precios relativos se reacomodaron durante el primer trimestre del año pasado (y una vez más “gracias” a un salto inflacionario) fue que la estabilidad de precios pudiera subsistir aún con un tipo de cambio inestable. Por eso, el “dólar oficial” fue el blanco elegido como ancla del programa económico vigente hasta marzo de este año, cuando los ruidos de retraso cambiario y expectativas de una necesaria corrección empujaron nuevamente la demanda de dólares hasta desembocar en el acuerdo con el FMI de abril que flexibilizó el cepo (para las personas físicas) y liberó al Tesoro de pagos urgentes de servicios de la deuda merced al aporte de fondos “frescos”. Allí nació, también el sistema de “bandas móviles” que, con promesas de vender en el techo y comprar en el piso, fue luego incumplido. La razón no es original: el Tesoro nunca pudo generar el superávit necesario como para mantener el resultado “primario” y abastecer de dólares para pagar los vencimientos. El cerco político de la oposición, cristalizado en la reversión de los vetos presidenciales en un Congreso en franca minoría, trajo como consecuencia las dudas sobre la sustentabilidad de un programa que debería precisar de un flujo continuo de excedentes fiscales o la capacidad de renovar a tasas razonables los vencimientos que van cayendo. Y como sostiene el economista jefe de la consultora Invecq, Matías Surt, el mercado siempre se anticipa. Esa es la razón por la cual desde julio aparecieron dudas y en Argentina las dudas pavimentan el acceso a la demanda de dólares. Por ejemplo, la medida de emergencia de rebajar temporalmente las retenciones a 0% para granos dejó “sabor a poco”, según el informe de Invecq, ya que “el Tesoro no solo compró menos divisas de lo esperado, sino que ya empezó a vender nuevamente”, añadiendo que los productores mostraron malestar al no verse beneficiados plenamente por la medida. “En consecuencia, reaparece el interrogante sobre cómo se transitarán las semanas que faltan hasta las elecciones, con una fragilidad cambiaria creciente”, agrega.

Traslado a precios. El interrogante mayor desde que empezaron las turbulencias en el frente cambiario, fue cómo y, sobre todo, cuánto tardarían en teñir los índices de precios.

El control de la inflación, haciéndola descender e intentando que convergiera con la tasa de devaluación y la tasa de interés fue durante más de un año el motor del programa económico. Cuando esos vasos comunicantes se obstruyeron con la utilización de la tasa de interés como regulador de la escasez de dólares para evitar que el excedente de pesos (potenciado por el “desarme” de las letras de corto plazo) la última frontera para calmar la crisis fue la de evitar que los saltos en la cotización del dólar pudieran trasladarse a las góndolas.

El IPC de agosto había marcado un descenso (1,9%) que hacía oscilar el nuevo piso de la inflación en 2% mensual. El relevamiento de precios minoristas de la consultora C&T para el Gran Buenos Aires tuvo un alza mensual de 2% en septiembre. Así, la variación de doce meses se redujo de 32,5% en agosto a 30,4% en septiembre, la menor desde junio de 2018. “Los componentes estacionales tuvieron un rol clave: indumentaria fue el rubro de mayor incremento, 4,7% mensual, un comportamiento habitual en septiembre por el cambio de temporada”, explica su titular, Camilo Tiscornia.

Por su parte, Alfredo Romano se basa en la medición de la Ciudad de Buenos Aires para señalar un posible quiebre en la tendencia descendente de la inflación. El IPC CABA arrojó un aumento del 2,2% para septiembre, pero observando sus desagregados, es la primera vez desde enero de 2024 que los bienes aumentan por encima de los servicios. Si bien las diferencias son todavía menores, en la medida que el tipo de cambio deje de ser un ancla para los precios y pase a ser una vela, podría alterarse esta tendencia y volver a un camino ascendente en los precios. Para el relevamiento de precios minoristas (RPM) de Eco Go, por ejemplo, en la primera semana de octubre arrojó un 0,9% de aumento en los alimentos y proyectan un 2,6% para octubre. “A veinte días de las elecciones, el mes se perfila complejo, elevando nuestras proyecciones al alza”, subraya.

El salvavidas. Mientras este partido se juega básicamente contra el tiempo, los decisores del mercado intentan desentrañar la letra chica del acuerdo con los Estados

Según estimaciones de Invecq sobre datos de CIARA-CEC, durante todo 2024 el agro liquidó US$28.233 millones, por encima del promedio de las dos décadas anteriores pero casi idéntico a lo acumulado en los 9 primeros meses de este año (US$28.445 millones). El repunte de septiembre tiene una explicación: el adelanto de liquidaciones del resto de la campaña y una prueba contundente que la elasticidad con respecto al precio en el sector todavía es alta. Argentina sigue siendo casi el único país que castiga fiscalmente a las exportaciones del sector lo que plantea un doble reto: cómo impulsar las ventas sin desfinanciar al Tesoro, para no alterar el equilibrio necesario pero también para no seguir perdiendo terreno frente a nuestros competidores vecinos.

Esto plantea la urgencia por el escenario postelectoral, tomando como hito las elecciones del 26 de octubre, no sólo porque dibujará la conformación del futuro Congreso (vital para entender cuánto apoyo podrá tener el Gobierno para algo tan básico como contar con un presupuesto, con lo que trae de previsibilidad). “A 14 días hábiles de conocer la composición de las cámaras legislativas de los próximos dos años, el Tesoro quemó casi todos los dólares que consiguió desde que empezaron las compras vía ‘block trade’ y de los US$15.000 millones que liquidó el agro desde entonces (incluyendo los US$ 6.103 millones por la baja transitoria de retenciones) el Tesoro pudo retener sólo US$1.200 millones”, explica Marina Dal Poggetto, directora de Eco Go. Para completar el panorama, el haber acudido ante el aluvión de demanda de dólares para no validar precios más altos, fue la venta de futuros y la oferta de bonos “dólar linked” (ajustables por el tipo de cambio) que se acercan a los US$15.000 millones, frente a los casi US$18.000 millones que había vendido Massa y los US$21.000 millones de Cristina Kirchner en 2015. En el fondo, como advierte el economista de IDESA Jorge Colina, la persistencia de un riesgo país por encima de los 1.000 puntos habiendo sido rescatado por el FMI en abril y los anuncios del Tesoro norteamericano recientemente no pudieron bajarla, subsiste un problema de credibilidad en la sustentabilidad de los equilibrios fiscales alcanzados. “Nivelando ingresos con gastos se dejó de presionar la emisión monetaria y/o de acumular deuda pública; sin embargo, aunque esté cerrado el grifo del déficit fiscal, todavía queda el desafío de administrar la deuda heredada” concluye. Citando el ejemplo de Uruguay, con una deuda del 68% del PBI tiene un riesgo país de 70, quince veces menos que Argentina con una deuda/ PBI similar (66%). A su juicio, si bien el acuerdo con los Estados Unidos y el resultado de las elecciones son temas clave, lo decisivo para recuperar credibilidad es dar señales contundentes de que el equilibrio fiscal se mantendrá. Y la única manera de lograrlo es lograr un acuerdo para que se preserve la salud de las cuentas públicas en forma sostenible. Lo que hoy reclaman hasta en voz alta, desde el Secretario del Tesoro hasta la directora del FMI.