Un cepo con suspenso

Pasaron cinco años y tres meses para que los indicadores económicos volvieran al mismo lugar en el que estaban cuando se empezó a desmoronar el delicado equilibrio con el que el entonces gobierno de Mauricio Macri intentaba llegar a las elecciones presidenciales de 2019 con chances de volver a ganar. La historia es conocida: las PASO de agosto de ese año sentenciaron no sólo la carrera presidencial sino también hirió de muerte al programa económico de ajuste en el que la sequía de fondos había empujado a la política económica un año antes.

Escenario. La primera lectura de esta trayectoria es que la economía necesitó de más de un lustro para volver a estar en el mismo lugar. Ese período marcado por las restricciones estuvo simbolizado por la fuga hacia el dólar (un clásico) y las progresivas restricciones al mercado cambiario: desde el control de repatriación de divisas, la veda a la libre compraventa de dólares y por último la reprogramación compulsiva del pago de importaciones. Desarmar esa madeja fue una de las promesas de campaña, pero resultó ser la más difícil de cumplir. A once meses de su asunción, el cepo cambiario goza de buena salud y las apuestas sobre cuándo y cómo dejará de existir se suceden.

Las razones para su persistencia hoy están diluyéndose con paso lento pero firme. Los indicadores financieros de octubre picaron en punta para mostrar la otra cara de un mercado que hoy parece sonreír al programa económico. En primer lugar y a pesar de su disgusto por la analogía, hubo alineación de planetas: se detuvo la caída del precio de los commodities que habían perdido casi 20% durante el último año; el ingreso de fondos por el blanqueo “hormiga” que facilitó, que el Banco Central hubiera comprado US$2.500 millones durante octubre y, por último, la caída abrupta del riesgo país. Esto significó perforar los 900 puntos básicos y dejarlo casi en el mismo sitio de dónde comenzó su aceleración en agosto de 2019. Esto se reflejó en la mejora en la paridad de los bonos dolarizados y en la esperanza que 2025 sea el retorno a los mercados voluntarios de deuda si dicho indicador se acerca a los valores de los países vecinos.

Para Esteban Domecq, presidente de Invecq Consulting, este año se convirtió en el escenario donde se llevó a cabo "un proceso de transición", desde una economía que tenía muchos problemas, hacia "la normalización", aunque faltan objetivos por conseguir, como, liquidar la inflación, recuperar la actividad y levantar el cepo.

Utopía o meta. La discusión no es si el cepo es beneficioso o perjudicial. El dilema es cuándo y cómo salir de ese brete sin que se afecte la desaceleración inflacionaria, no se desborde el dólar financiero ampliando la brecha y por lo tanto no erosione el ancla macroeconómica en que se transformó el dólar. El economista Federico Pablo Vacalebre, profesor de la Universidad UCEMA, cree que la intención del Gobierno está en salir del cepo entre este fin de año y principios del próximo. “La intención está porque el saneamiento del Banco Central y lo que fue la política monetaria durante estos primeros meses de gestión, estuvo alineada con ese objetivo”, señala. Pero advierte que independientemente de las cuestiones fiscales y del reordenamiento general de las cuentas públicas, en la medida en la que se restrinja la salida de divisas, tampoco facilitará que el dólar ingrese y eso afecta claramente la suerte de la inversión extranjera. “Hay que contemplar dos cosas: que el Gobierno está alineado en la búsqueda de robustecer aún más las reservas del Banco Central y el año que viene se enfrentan vencimientos de deuda por más de US$20.000 millones, más de la mitad es amortización de capital y obviamente se necesita tener, además de ese dinero, reservas netas en el Banco Central”, apunta. , porque el segundo punto para mí muy importante es que al momento de levantar el cepo no se te vaya, no se te descalibre lo que es el tema de la demanda de divisas y se te vaya de las manos.

Fernando Marengo, Chief Economist de BlackTORO Global Wealth Management se muestra muy cauto. “Para quitar el cepo es necesario que el Banco Central tenga reservas netas positivas como para defender el tipo de cambio, aunque sin ellas, pero con confianza, se lo podría levantar porque sí habría demanda de pesos”, explica. Pero no deja de advertir que el riesgo inherente en esa operación es que la demanda de pesos se revierta por algún motivo. En ese caso, alerta que, si los tenedores de pesos salen a comprar dólares, dado que el BCRA no los tiene (todavía las reservas netas sieguen siendo negativas), debería devaluar el tipo de cambio y así provocaría una aceleración de la tasa de inflación, el fin del programa antinflacionario, del programa económico y, quizás, del programa de gobierno. “Levantar el cepo sin reservas es muy riesgoso, pero debería enfocarse el problema en cómo se podrían generar dichas reservas”, subraya.

En una economía sin déficit fiscal, no se monetiza el déficit. Con lo cual, si la economía demanda pesos, para volver a monetizarse desde el piso históricos que dejó el período de alta inflación, la única forma de "obligar" al BCRA a emitir pesos es por la compra de dólares originados en más exportaciones, la exteriorización de activos o el ingreso de capitales. Todo posible, pero con diferentes grados de probabilidad. Camilo Tiscornia, director de C&T Asesores Económicos ve muy difícil anticipar con precisión la salida del cepo cambiario. “El gobierno obviamente no se va a jugar a algo peligroso. Me parece que una brecha acotada es una condición necesaria pero no alcanza solamente con eso: creo que el tema de los vencimientos de deuda en pesos sigue siendo un problema para tener en cuenta”, anticipa. Señala la circunstancia que existe una concentración de vencimientos en enero y febrero por cerca de $13 billones. “Tendría que haber un contexto muy favorable para que en esas condiciones se decidiera eliminar el cepo”, reconoce.

Efecto Trump. Por último, el empujón para el optimismo tomó cuerpo el martes 5 de noviembre cuando Donald Trump triunfó con holgura en las elecciones presidenciales estadounidenses. Lejos de la fantasía de un salvataje de la Reserva Federal o, incluso, un juego de dominó a través del voto mayoritario de los Estados Unidos en el Fondo Monetario Internacional para flexibilizar el perfil de deuda argentino con el organismo, las incógnitas van a cuestiones más cercanas. El triunfo de los republicanos podría dar forma a una política algo más proteccionista que reactive la economía doméstica con el coletazo de una tasa de interés en los bonos del Tesoro más alta para contener presiones inflacionarias. Esto alentaría el flujo de fondos hacia ese país y elevaría la tasa de rendimiento de los activos y el retorno de las inversiones de los países que, como Argentina, intentan reingresar en el mercado de capitales. Una ecuación que, todavía, no encontró su resultado final pero que, seguramente, será mucho más compleja que los slogans de campaña del exconductor de “El Aprendiz”.