Deuda en ebullición

La maldición que acarrea la economía argentina desde hace medio siglo, al menos, reaparece como un monstruo de cien cabezas, en cada variable que se descontrola. Aunque pase por períodos de aparente estabilidad, la dinámica interna sigue su recorrido y acumula presiones para explotar más adelante, como sucediera al final de la convertibilidad.

Otro escalón más. Es difícil pensar que, con esos antecedentes, en medio de un arduo proceso inflacionario que volvió a quebrar este año la barrera psicológica de las tres cifras (115% en la última proyección anual) y todo indica que en la ríspida coyuntura de un año electoral que podría definir un cambio de rumbo, suba todavía más. La última encuesta REM que el Banco Central realiza entre las principales consultoras de plaza, arroja un alza del IPC proyectado de 149% para 2023.

Precisamente, ante el rojo continuo en los gastos de la Tesorería por el derrumbe de la actividad económica y la recaudación tributaria durante la pandemia, el financiamiento se basó en la emisión monetaria y a partir de noviembre de 2020 las colocaciones de deuda interna nominada en pesos. En aquel momento, la lenta salida de la parálisis del COVID llevó a una corrida cambiaria como consecuencia del exceso de pesos en plaza que llevó al dólar a rozar los $195 (que serían $885 actuales). Previendo lo que generaría, el equipo económico de Guzmán eligió aplacar la emisión e incrementar la deuda interna en pesos. La opción del endeudamiento en dólares no estaba habilitada porque Argentina todavía no había salido de su situación irregular con los acreedores privados (los bonistas) y con los organismos internacionales (básicamente, con el Fondo Monetario Internacional). De todas maneras, esas reprogramaciones de deuda fueron alargando plazos de pago o incluso, en el caso del FMI al no ser posible la quita de capital, se preveían desembolsos para hacer pago a las cuotas previstas. Esto es, un asiento contable para no tener que pagar pero que iría engrosando el monto involucrado. Según el estudio de la consultora Eco Go “La inflación no nació de un repollo”, desde 2003 a la fecha, el Banco Central utilizó US$ 269.000 millones para financiar al Estado. Esto representa casi la mitad del PBI y el monto total de tres años de exportaciones.

Deuda eterna. La reticencia a realizar un ajuste fiscal derivó en aumentar la utilización de las fuentes alternativas de financiamiento: emisión monetaria, endeudamiento externo (en divisas), interno (en pesos) o en el diferimiento de pago de obligaciones, como la deuda previsional o con proveedores a la que también se acudió a medida que se iban cerrando las demás puertas.

La presión impositiva combinada (de la jurisdicción nacional, provinciales y municipales) llegó a 34% del PBI según la metodología del FMI. No es mucho comparado con otros países de la OCDE como Suecia (49%), Italia (48%) o Alemania (46%) pero resulta insuficiente para financiar un gasto público consolidado que llegó al 45% en 2022, según estimaciones del investigador Roberto Vassolo (IAE) sobre datos oficiales. Esa diferencia es la que, persistentemente se cubre con deuda, emisión monetaria y postergación de pagos. Y para agravar el cuadro, con un 40% de la economía en negro, la presión fiscal es aún mucho mayor sobre los segmentos y las personas que sí están en la formalidad.

El peligro de un descarrilamiento inflacionario alentó la financiación a través de las colocaciones de letras por parte del Banco Central. A principios de junio, la masa de pasivos remunerados (que devengan interés) colocados por la entidad monetaria superó la barrera de los $15 billones, 167% más que un año atrás (contra una inflación de 115%) lo que muestra el endeudamiento en términos reales. Esto equivale a un 13% del PBI, lo cual también supone un pico. La emisión monetaria para financiar al Estado se estima fue de $3,3 billones en los cinco primeros meses del año, que equivale a otros 2 puntos del PBI, cuando en el mismo período del año anterior insumió 0,8% del PBI. La diferencia, entre otras, es que cada plan de “dólar soja” (comprar dólares a un precio y venderlos a otro más bajo) y con las operaciones de recompra de bonos (se entregan pesos para adquirir bonos dolarizados que luego son utilizados en el mercado para pisar el valor del “dólar MEP” o el que surge de la compraventa de títulos), se genera un descalce monetario y fiscal.

Engorde. El volumen es tal que pisa una zona de riesgo permanente, volatilizado con la escasez de dólares agudizado por la sequía de este año. Cada mes, el monitoreo financiero obliga a licitar las letras estableciendo una tasa de corte: si es muy alta, establece un piso para el resto de la actividad financiera, absorbe pesos, desanima la actividad económica, pero desinfla la demanda de dólares. Si es muy baja, los fondos disponibles vuelan hacia el billete norteamericano, se alimenta las expectativas de devaluación (de tipo de cambio oficial) al ampliarse la brecha y de una inflación creciente. Esa “manta corta” es la que se enfrenta el equipo del ministro Massa cuando debe administrar la escasez. Mientras negocia en el frente externo para conseguir DEG (con el FMI), yuanes (China) o reales (Brasil), sustitutos más o menos perfectos de los dólares que no llovieron; debe elegir entre seguir subiendo la tasa de interés y agrandando la “bola de nieve” de los instrumentos de deuda interna, convalidar una devaluación más acelerada (todavía el tipo de cambio oficial sigue detrás del IPC) o la utopía de restringir los gastos corrientes, justo en plena campaña y siendo él mismo un potencial candidato. Para Camilo Tiscornia, director de C&T Asesores Económicos, el “roll over” (renovación) de la deuda es relevante para formar las expectativas devaluatorias y de la futura inflación. “Las Leliq, ayudan a contener una emisión monetaria actual, quitando presión a los indicadores financieros como el tipo de cambio, pero te alimenta la expectativa de inflación futura”, explica.

Federico Vacalebre, profesor de UCEMA, destaca que en la medida que la deuda en pesos no se pueda sostener y la gente vaya a buscar esos depósitos que tiene en pesos, el Banco Central deberá salir a emitir por esos pesos, depositados en los bancos y que estos prestan al BCRA.

Esto hace que, en este escenario, todo lo que se pueda patear para más allá del 10 de diciembre, será bienvenido. “Es fundamental que tanto el pequeño como como el gran depositante, sea una empresa o una persona, no deshaga su posición por qué eso obviamente dispararía la inflación y, por supuesto, el tipo de cambio”, concluye Vacalebre. Es el corazón del “plan Llegar” y el objetivo, que parecía trivial se transformó en ambicioso: poder arribar a la zona de transición con una economía que conserve el control.